Hướng dẫn: Trả lời mỗi câu hỏi sau trong vòng 2-3 câu, dựa trên thông tin được cung cấp trong bối cảnh nguồn.
1. Theo các kiểm định ban đầu về Mô hình Định giá Tài sản Vốn (CAPM) của Lintner, Miller và Scholes, hai kết quả chính không nhất quán với mô hình là gì?
Đáp án 1: Các kiểm định ban đầu cho thấy Đường thị trường chứng khoán (SML) ước tính "quá phẳng", nghĩa là hệ số góc (γ₁) thấp hơn đáng kể so với dự đoán của mô hình. Đồng thời, hệ số chặn (γ₀), vốn được giả định là bằng không, lại dương một cách có ý nghĩa thống kê, cho thấy các cổ phiếu beta thấp có hiệu suất tốt hơn dự đoán của CAPM.
2. Phê bình của Roll (Roll's critique) lập luận rằng giả thuyết duy nhất có thể kiểm chứng được của CAPM là gì?
Đáp án 2: Phê bình của Roll cho rằng chỉ có một giả thuyết duy nhất có thể kiểm chứng được liên quan đến CAPM: đó là danh mục thị trường có hiệu quả trung bình-phương sai. Tất cả các hàm ý khác của mô hình, chẳng hạn như mối quan hệ tuyến tính giữa lợi nhuận kỳ vọng và beta, đều bắt nguồn từ tính hiệu quả này và không thể được kiểm chứng một cách độc lập.
3. Mô hình ba nhân tố Fama-French bao gồm ba nhân tố hệ thống nào để giải thích lợi nhuận cổ phiếu?
Đáp án 3: Mô hình ba nhân tố Fama-French sử dụng ba nhân tố hệ thống: phần bù rủi ro thị trường (lợi nhuận của chỉ số thị trường trừ đi lãi suất phi rủi ro), nhân tố quy mô SMB (Small Minus Big), và nhân tố giá trị HML (High Minus Low). Nhân tố SMB nắm bắt phần bù rủi ro liên quan đến quy mô công ty, trong khi HML nắm bắt phần bù rủi ro liên quan đến tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường.
4. Theo Jagannathan và Wang, việc bổ sung các nhân tố nào vào CAPM giúp cải thiện khả năng giải thích lợi nhuận trung bình của cổ phiếu?
Đáp án 4: Jagannathan và Wang đã cải thiện khả năng giải thích của CAPM bằng cách bổ sung các nhân tố đại diện cho vốn con người và chu kỳ kinh doanh. Họ sử dụng tốc độ tăng trưởng của tổng thu nhập lao động làm đại diện cho rủi ro vốn con người và chênh lệch tín dụng giữa trái phiếu doanh nghiệp cấp thấp và cấp cao (βcredit) làm đại diện cho trạng thái của chu kỳ kinh doanh.
5. "Câu đố về phần bù rủi ro vốn cổ phần" (equity premium puzzle) là gì?
Đáp án 5: Câu đố về phần bù rủi ro vốn cổ phần là quan sát thực nghiệm cho thấy lợi nhuận lịch sử của vốn cổ phần đã vượt qua lãi suất phi rủi ro ở một mức độ không phù hợp với rủi ro hệ thống của chúng, được đo bằng hiệp phương sai với tăng trưởng tiêu dùng. Mức phần bù cao này chỉ có thể được biện minh bằng các mức độ e ngại rủi ro cao một cách phi thực tế của nhà đầu tư.
6. Pástor và Stambaugh đã kết luận gì về mối quan hệ giữa rủi ro thanh khoản và lợi nhuận cổ phiếu?
Đáp án 6: Pástor và Stambaugh kết luận rằng rủi ro thanh khoản là một nhân tố được định giá, nghĩa là các cổ phiếu có beta thanh khoản cao hơn (nhạy cảm hơn với những thay đổi về tính thanh khoản của thị trường) có xu hướng mang lại lợi nhuận trung bình cao hơn. Khi kiểm soát các yếu tố rủi ro khác, alpha tăng lên đáng kể cùng với rủi ro thanh khoản, cho thấy một phần bù rủi ro liên quan đến tính thanh khoản.
7. Các giải thích dựa trên hành vi cho "phần bù giá trị" (value premium) lập luận điều gì về các nhà phân tích và nhà đầu tư?
Đáp án 7: Các giải thích dựa trên hành vi cho rằng phần bù giá trị là biểu hiện của sự phi lý trí trên thị trường, khi các nhà phân tích có xu hướng ngoại suy quá mức hiệu suất gần đây vào tương lai. Điều này khiến họ đánh giá quá cao giá trị của các công ty "hào nhoáng" (glamour firms) và khi tin tức thực tế được công bố, thị trường sẽ thất vọng, dẫn đến hiệu suất kém hơn so với các công ty "giá trị" (value firms).
8. "Lỗi sai số đo lường trong Beta" ảnh hưởng như thế nào đến kết quả của các kiểm định CAPM ban đầu?
Đáp án 8: Lỗi sai số đo lường trong beta, vốn là biến độc lập trong hồi quy chặng hai, gây ra sự chệch hướng trong các hệ số ước tính. Cụ thể, nó làm cho hệ số góc (γ₁) bị chệch xuống dưới và hệ số chặn (γ₀) bị chệch lên trên, điều này nhất quán với kết quả thực nghiệm rằng SML "quá phẳng" và có hệ số chặn dương.
9. Sai lệch do người sống sót (survivorship bias) có thể ảnh hưởng như thế nào đến ước tính về phần bù rủi ro vốn cổ phần?
Đáp án 9: Sai lệch do người sống sót có thể làm tăng ước tính về phần bù rủi ro vốn cổ phần vì các nghiên cứu thường tập trung vào các thị trường thành công như Hoa Kỳ, vốn đã tồn tại và phát triển trong suốt thế kỷ 20. Việc bỏ qua các thị trường chứng khoán khác đã thất bại hoặc đóng cửa tạo ra một bức tranh lạc quan quá mức về lợi nhuận kỳ vọng, vì nó chỉ phản ánh kinh nghiệm của những "người sống sót" thành công nhất.
10. Phương pháp của Fama và MacBeth đã cải tiến các kiểm định CAPM trước đó như thế nào và kết quả ban đầu của họ là gì?
Đáp án 10: Phương pháp Fama-MacBeth đã cải tiến các kiểm định CAPM bằng cách sử dụng các danh mục thay vì chứng khoán riêng lẻ, giúp giảm thiểu sai số đo lường trong beta. Kết quả ban đầu của họ ủng hộ SML, cho thấy mối quan hệ giữa lợi nhuận trung bình và beta là tuyến tính và rủi ro phi hệ thống không giải thích được lợi nhuận trung bình.
"Lỗi sai số của chỉ số tham chiếu" là gì, và tại sao Roll cho rằng CAPM về cơ bản là không thể kiểm chứng được?
Các nhân tố SMB và HML được xây dựng như thế nào, và có những diễn giải cạnh tranh nào (dựa trên rủi ro so với dựa trên hành vi) về lý do tại sao các nhân tố này dường như giải thích được lợi nhuận cổ phiếu?
Tóm tắt ít nhất ba giải thích khác nhau cho câu đố này được trình bày trong văn bản, chẳng hạn như những giải thích liên quan đến sai lệch do người sống sót, lợi nhuận vốn bất ngờ, hoặc tài chính hành vi.
So sánh với mô hình được đề xuất bởi Chen, Roll và Ross hoặc CAPM có điều kiện của Jagannathan và Wang. Tại sao các nhà nghiên cứu thấy cần phải vượt ra ngoài một nhân tố thị trường duy nhất?
Dựa trên nghiên cứu của Pástor và Stambaugh, hãy giải thích tại sao tính thanh khoản nên được coi là một nhân tố rủi ro được định giá trong các mô hình định giá tài sản.
| Thuật Ngữ | Định Nghĩa |
|---|---|
| CAPM Có Điều Kiện | Một phiên bản của CAPM cho phép cả phần bù rủi ro thị trường và beta của công ty thay đổi theo thời gian, có khả năng đồng biến với các biến số thể hiện trạng thái của nền kinh tế. |
| CAPM Dựa trên Tiêu dùng (CCAPM) | Một mô hình định giá tài sản trong đó rủi ro hệ thống được đo lường dựa trên hiệp phương sai của lợi nhuận tài sản với tăng trưởng tiêu dùng của toàn nền kinh tế. |
| Câu đố về Phần bù Rủi ro Vốn cổ phần | Quan sát thực nghiệm cho thấy lợi nhuận lịch sử của vốn cổ phần đã vượt qua lãi suất phi rủi ro ở một mức độ quá cao, không thể được giải thích một cách hợp lý bởi hiệp phương sai của chúng với rủi ro tiêu dùng. |
| Cổ phiếu Giá trị (Value Stocks) | Các cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (B/M) cao. |
| Cổ phiếu Tăng trưởng (Growth Stocks) | Các cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (B/M) thấp. |
| HML (High Minus Low) | Nhân tố trong mô hình Fama-French đại diện cho phần bù giá trị (lợi nhuận của cổ phiếu B/M cao trừ đi lợi nhuận của cổ phiếu B/M thấp). |
| Hồi quy Chặng đầu (First-pass) | Phương trình hồi quy theo chuỗi thời gian được sử dụng để ước tính hệ số beta của mỗi chứng khoán riêng lẻ. |
| Hồi quy Chặng hai (Second-pass) | Một hồi quy cắt ngang được sử dụng để kiểm định SML, trong đó lợi nhuận trung bình được hồi quy theo các ước tính beta. |
| Lỗi sai số của Chỉ số tham chiếu | Vấn đề phát sinh khi một chỉ số đại diện (proxy) được sử dụng thay cho danh mục thị trường thực sự (vốn không thể quan sát được). |
| Mô hình Ba nhân tố Fama-French | Một mô hình định giá tài sản cho rằng lợi nhuận được giải thích bởi ba nhân tố: thị trường, quy mô (SMB), và giá trị (HML). |
| Nhân tố Động lượng (Momentum) | Một nhân tố bổ sung (WML - Winners Minus Losers) dựa trên xu hướng hiệu suất tốt hoặc xấu của cổ phiếu sẽ tồn tại trong vài tháng. |
| Phê bình của Roll (Roll’s Critique) | Lập luận cho rằng giả thuyết duy nhất có thể kiểm chứng được của CAPM là danh mục thị trường có hiệu quả trung bình-phương sai, và do đó, các kiểm định thực nghiệm chỉ là kiểm định hiệu quả của chỉ số đại diện được sử dụng. |
| Rủi ro Thanh khoản (Liquidity Risk) | Rủi ro phát sinh từ hiệp phương sai giữa những thay đổi về tính thanh khoản của một tài sản với những thay đổi về tính thanh khoản của thị trường chung. Đây là một nhân tố rủi ro được định giá. |
| Sai lệch do Người sống sót | Sự thiên vị trong các ước tính khi các bộ dữ liệu chỉ bao gồm các thực thể đã "sống sót" qua một khoảng thời gian, bỏ qua những thực thể đã thất bại (ví dụ: chỉ tập trung vào thị trường Hoa Kỳ). |
| SMB (Small Minus Big) | Nhân tố trong mô hình Fama-French đại diện cho phần bù quy mô (lợi nhuận của cổ phiếu vốn hóa nhỏ trừ đi lợi nhuận của cổ phiếu vốn hóa lớn). |